引言

　　近日，深交所公告称，决定终止对湖南星邦智能装备股份有限公司(简称“星邦智能”)首次公开发行股票并在创业板上市的审核。星邦智能此次上市之路戛然而止。

　　公开资料显示，星邦智能成立于2008年2月，是我国第四大高空作业平台的制造商。公司产品主要包括直臂式、曲臂式、剪叉式、车载式、蜘蛛式和套筒式六大系列，广泛用于仓储物流、石油化工、港口船舶、市政园林、媒体广告、清洁维护等众多领域，客户主要为全国大型工程机械租赁商、专营高空作业平台租赁商和大型建设施工企业等。

　　招股书显示，2017-2019年，星邦智能来自第一大客户JCB的销售收入分别为12904.38万元、9710.89万元和7855.61万元，占主营业务的收入比例分别为45.31%、17.89%和9.86%。至2018年起，两者合作开始弱化，销售收入逐渐减少。2019年，JCB提前终止合作协议，导致星邦智能海外销售大幅下滑。

　　与此同时，随着经营租赁商的增加，市场竞争开始加剧，除了现金流压力外，星邦智能还要面对下游经营租赁商租金及出租率下降风险。此外，公司融资租赁担保余额也在快速增加，公司还面临一定为客户的融资租赁提供担保的风险。而随着融资租赁的增长，星邦智能存货金额也持续攀升，三年内增长3.5倍，又将面临较大存货减值压力。

　　星邦智能所在行业分析(高空作业平台认知不足 产业基础较为薄弱)

　　星邦智能主营业务为高空作业平台的研发、生产、销售和服务，公司所属行业为建筑工程用机械制造业。

　　高空作业平台作为新型的登高作业装备在特定的工作场景下替代了落后的登高梯、脚手架、吊篮等传统高空作业设备，其应用是伴随着国家及施工单位对安全生产、文明施工意识的提高而产生并逐步延伸。

　　根据高空作业平台底盘行驶的动力类型分类，可分为自行走式、车载式和移动式高空作业平台。根据作业平台举升机械结构的不同，高空作业平台通常可分为直臂式、曲臂式、剪叉式、套筒式、混合臂式等。

　　在宏观经济发展、国家政策、安全效益和经济效益的多重驱动下，我国高空作业平台行业受到了市场的追捧并呈现快速发展的趋势。

　　2018 年，中国高空作业平台租赁业市场收入规模达到 44.34 亿元，同比增长35%，并预计 2019 年和 2020 年收入规模分别达到 54.09 亿元和 68.74 亿元，保持 22%和 27%的高速增长。

　　2018 年，中国高空作业平台租赁业市场设备保有量达到 7.8 万辆，同比增长29%，预计 2019 年、2020 年市场保有量将达 9.98 万辆和 12.58 万辆，保持 28%和 26%的增长速度。

　　目前看，高空作业平台是工程机械的一个分支，和传统工程机械一样，从欧美发达国家起源，随着发展中国家的发展和崛起而迅速扩张至全球。国内高空作业平台的普及主要来自人们对安全生产、作业效率、劳动力成本等重视程度的提高。因国内高空作业平台产业起步较晚，经济基础与欧美发达国家存在一定差距，行业明星制造商相对较少，致使人们对该行业的认知度不足。

　　与美国、欧洲等工业发达国家相比，我国高空作业平台行业起步较晚，科研和制造水平相对较低。通过学习模仿与自主创新结合的方式，使得我国高空作业平台行业发展迅速，出现了众多高空作业平台制造企业，但大多规模偏小，技术力量薄弱，仅仅少数龙头生产商在研发和生产能力上可以与国际巨头进行直接竞争。薄弱的行业基础对行业的发展及技术提升会产生不利影响。

　　此外，虽然我国高空作业平台行业近年来发展迅速，但是从业人员仍然跟不上行业发展需求。目前行业内，高素质、行业经验丰富的研发人员和高级技术人员都较为紧缺。

　　星邦智能主营业务分析(核心大客户终止合作 海外收入大幅下挫)

　　招股书显示，星邦智能自成立以来一直致力于高空作业平台的研发、生产、销售和服务，是我国第四大高空作业平台的制造商。公司产品主要包括直臂式、曲臂式、剪叉式、车载式、蜘蛛式和套筒式六大系列，广泛用于仓储物流、石油化工、港口船舶、市政园林、媒体广告、清洁维护等众多领域，客户主要为全国大型工程机械租赁商、专营高空作业平台租赁商和大型建设施工企业等。

　　按照产品类别分类，星邦智能主营业务共分为直臂式、曲臂式和剪叉式三大类。其中，剪叉式产品为公司主要收入来源，收入占比在52%。此外，公司还有部分租赁业务。

　　从销售区域上看，由于公司出口业务大幅下滑，星邦智能目前以国内市场为主，并面临一定国外业务拓展风险。

　　招股书披露，公司近年来一直在积极拓展海外市场，产品远销东南亚、澳洲、中东、南美、欧洲等众多地区。2017 年、2018年和 2019 年，公司出口销售收入分别为 15,884.80 万元、23,387.73 万元和18,631.97 万元，分别占当期主营业务收入的 55.78%、43.08%和 23.38%。

　　可以看出，兴邦智能销售占比出现了较为明显的下降。一方面，公司国内业务增速较快，另一方面，则是因为公司主要海外客户 JCB 的采购量有所减少。

　　资料显示，JCB 集团公司成立于 1945 年，总部位于英国 Stafford 郡 Rochester 镇，主要产品线包括挖掘机、伸缩臂叉装车、挖掘装载机、轮式装载机、高速农用拖拉机、叉车、发动机、发电机等。根据国际知名杂志《International Construction》的数据显示，2019 年 JCB 集团公司在全球工程机械制造商榜单中排名第十位。

　　2016 年 3 月 25 日JCB与公司达成合作意向，签订了《JCB SPECIAL PRODUCTS LIMITED 与湖南星邦重工有限公司合作协议》。2017-2019年，星邦智能来自JCB的销售收入分别为12904.38万元、9710.89万元和7855.61万元，占主营业务的收入比例分别为45.31%、17.89%和9.86%。

　　可以看出，2017年，星邦智能对JCB销售占比高达45.31%，但至2018年起，两者合作开始弱化，销售收入逐渐减少。2019年，JCB提前终止合作协议，导致星邦智能海外销售大幅下滑。

　　星邦智能在招股书中披露，2019年上半年，JCB计划在印度工厂开展生产，同时星邦重工(星邦智能的前身)为规避未来研发共享上的风险和区域独家销售的限制，双方于2019年10月8日签订了《终止协议》，并向星邦智能支付补偿款550.63万元。

　　实际上，这一问题的根源还在于星邦智能过于集中的客户结构。招股书显示，2017 年、2018 年及 2019 年，公司向前五名客户的销售总额分别为 15,174.47万元、20,748.27 万元和 29,589.04 万元，占当期营业收入的比例分别为 52.33%、37.85%和 36.69%，销售占比整体较高。

　　此外，星邦智能还在招股书中坦陈，欧美高空作业平台行业的主要特点之一是终端用户主要通过向经营租赁商租赁高空作业平台来满足其需求，国内经营租赁商逐步成为设备制造厂商的主要采购者和终端市场的主要供给者。报告期内，公司客户结构中租赁商客户的销售占比大幅提高，随着行业发展公司客户集中度存在进一步提高的可能。

　　星邦智能财务状况及IPO分析(经营性现金流远低于净利润 融资租赁提供担保风险快速攀升)

　　招股书显示，2017 年-2019年，星邦智能实现营业收入分别为28,997.13万元、54,812.92 万元、80,653.50 万元，公司净利润分别为 1,645.37 万元，3,651.72 万元和 10,204.48 万元。同期，公司经营活动产生的现金流量净额分别为-2,526.86 万元、7,791.99 万元和1,320.91 万元，远低于净利润。

　　可以看出，尽管公司主营收入及净利润保持了持续的增长，但公司经营性现金流却与净利润金额差异很大，公司净利润含金量严重不足。

　　对此，星邦智能在招股书中表示，这一问题主要系因客户通过融资租赁结算产生的收入大幅增加，导致公司支付的押金及保证金大幅增加。此外，星邦智能坦陈公司可能因此出现阶段性的流动性风险。

　　随着经营租赁商的增加，市场竞争开始加剧，经营租赁商对外出租的租金及出租率开始呈现下降趋势，导致其经营风险有所上升，除了现金流压力外，星邦智能还要面对下游经营租赁商租金及出租率下降风险。

　　此外，根据行业惯例，该种结算方式下融资租赁公司要求公司及控股股东、实际控制人为采用融资租赁结算方式的客户提供垫付租金及回购设备担保。报告期各期末，公司为客户的融资租赁承担的担保余额分别为 11,631.97 万元、19,756.86 万元和 33,451.92 万元，上升趋势非常明显。

　　随着担保余额的快速增加，星邦智能计提的融资租赁担保损失金额分别为 22.23 万元、81.25万元和 498.96 万元，也出现了较快的增长。因此，公司还面临一定为客户的融资租赁提供担保的风险。

　　此外，随着融资租赁的增长，星邦智能存货金额也持续攀升。招股书显示，报告期各期末，公司存货净额分别为 10,151.00 万元、20,731.43 万元和 45,669.05 万元，三年内增长超过3倍，对公司资金造成较大挤压，并面临一定存货减值压力。

　　【相关疑问值得关注】

　　整体看，星邦智能未来发展并不乐观，公司主要存在以下几个问题：

　　1、公司客户集中度过高，原第一大客户销售合同的终止直到公司境外市场收入快速下滑，公司经营稳定性受到质疑。

　　2、公司经营性现金流与净利润差异较大，公司净利润含金量明显不足。

　　3、报告期内，公司融资租赁担保余额快速增加，所计提的融资租赁担保损失金额也出现了较快的增长，还面临一定为客户的融资租赁提供担保的风险。

　　4、随着融资租赁的增长，星邦智能存货金额也持续攀升，三年内增长3.5倍，又让公司面临一定存货减值压力。