今年年初以来，资本市场预期出现了快速、大幅度切换。由于过去两年中国经济和全球经济的良好复苏，年初市场对中国经济的“新周期”充满期待，但随着国内去杠杆政策和信用收缩叠加中美贸易战的不断恶化，经济下行压力陡增，市场情绪受到极大打击。

　　年初以来，企业部门和居民部门的多个重磅减税政策密集出台，包括对企业部门下调增值税税率、提高研发费用加计扣除比例，扶持小微企业发展等;对居民部门推进个税改革，上调起征点和增加多项专项附加扣除等。减税政策一方面有利于减轻企业和居民部门负担，另一方面也有利于修复市场悲观情绪，但在减税的同时，政府部门的财税体制也需要进一步改革，后期的财税体制改革不仅要在减税降费上持续发力，降低企业和居民负担，进而提振企业活力及居民消费意愿，还需要在中央地方收支、控制债务风险、优化税制结构等方向持续发力。

　　随着国内经济增长进入L形，驱动力由投资转向消费，在金融去杠杆的大背景下，国内证券市场诸多制度已不适应新的经济金融环境。当前经济形势下，我们如何积极作为稳定股市，在哪些方面尚有调整空间，对此有如下几点建议：

　　第一，取消涨跌停制度

　　A股市场从1996年开始引入涨跌停板制度，引入的背景是当时我国A股市场股价大量被大户操纵，银行资金违规流入股市导致A股市场价格波动巨大且存在严重泡沫。涨跌停板制度的实施一定程度上减缓了突发事件对短期价格的大幅冲击，但更多的时候对股价走势和成交量造成人为扭曲，部分投资者利用资金和信息优势进行封板套利，反而助长了A股市场的投机行为，加剧了市场的波动，A股市场的波动率和换手率远高于主流资本市场。发达国家资本市场主要更青睐于熔断等价格限制机制平抑波动，熔断等价格限制机制对于风险的快速出清和股价的市场化定价优势明显。

　　第二，逐步放开股指期货等金融衍生品的交易限制

　　2015年股市异常波动之后股指期货在保证金、平仓手续费、单日开仓等方面均作出了非常严格的限制，使得股指期货对冲风险的作用被大幅削弱。股指期货是成熟的风险管理工具，对于发现价格、改善股市运行机制、提供保值避险工具、完善投资产品体系和促进市场稳定发展具有重要意义。相比现货市场，股指期货更为复杂，且对市场变化更为敏感，在股指期货的发展初期容易被误读。然而只有在一个交易活跃、对手盘较为平衡的市场下，才能使得市场快速高效地反映基本面和预期变化，充分发挥资本市场的定价功能，而且金融衍生品的运用有利于量化对冲和主观价值投资等参与者对冲系统性风险，挑选出优异的上市公司，实现上市公司的优胜劣汰。

　　第三，提高上市公司违法成本，加大对中介机构造假的惩罚力度，完善退市制度

　　国内证券市场上市公司违法成本较低，伙同会计师事务所、律师事务所、评级机构等中介机构造假、隐瞒等欺诈投资者的行为屡见不鲜。据统计，A股市场年退市率只有不到1%，而美国纽交所的退市率超过5%，纳斯达克更是在9%以上。ST公司为“保壳”而虚增第三年利润的情况更是频频发生，更警示了当前资本市场在上市公司监管和退市制度方面的不完善。一方面需要加大对信息披露违规和造假行为的惩处力度，另一方面需尽快完善我国退市制度。

　　第四，加强投资者教育，合理引导投资者预期，优化投资者结构

　　A股市场散户占比极高，容易发生羊群效应，被市场非理性声音干扰。据统计，A股大盘指数单日波动3%以上的占比接近10%，而标普500指数只有不到3%。官方媒体应多进行理性、客观的引导和教育，并就市场谣言等作出及时、权威的解读，合理引导投资者预期。同时应加快引入优质长期资金，如海外被动配置资金、养老金等，有利于降低股市投机性、促使上市公司股价向长期价值回归，对优质公司的成长也更为有利。美国上世纪90年代以后401K计划开始迅速推行，已覆盖超60%的家庭，该计划为员工提供包括股票、共同基金、债券等在内的一篮子投资品种，为美股长期牛市提供了较为稳定的资金流，通过养老金资金的连接，个人投资收益与公司盈利形成了良好互动。

　　第五，加快推进多层次资本市场构建，鼓励有创新能力公司的发展

　　国内股权市场包括主板、中小板/创业板、新三板和区域性股权转让市场等几个层次，目前来看主板市场较为成熟、中小创也在蓬勃发展中，但新三板等市场进展不尽如人意。主要问题在于差异化供给等核心制度依然没有建立起来，未能充分解决中小企业融资难的问题，此外还存在流动性差、价格发现机制缺失等问题。国内经济处于转型关键期，二元融资结构存在诸多弊端，对于处于孵化期、起步期的新兴科技类创新企业应该提供足够的政策引导和融资便利，在资本市场分层、准入和退市等方面需要进一步完善。(作者为深圳凯丰投资首席经济学家)

　　(原标题：优化投资者结构 提高上市公司违法成本)

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