香港股市作为成熟和有效的市场，已充分反映风险和预期。其作为自由开放市场，金融衍生工具丰富，方便机构投资者进行风险管理。在贸易战背景下，香港机构投资者在坚守价值投资的同时通过对冲进行避险操作。

　　5月17日，由于中美贸易战局势毫无缓和迹象，汇市、股市双双下跌。人民币对美元汇率在岸和离岸市场再度双双贬值，创2018年12月以来新低。在岸美元人民币(USDCNY)即期汇率收盘跌破6.91，进入夜盘交易，一度触及6.9184，距2018年10月31日的6.9780全年低点仅596BP;离岸美元人民币(USDCNH)一度触及6.9482，距2018年11月1日的6.9803全年低点仅321BP。

　　陆股通和港股通资金

　　出现分化

　　在贸易战背景下，陆股通和港股通投资者对A股和港股的态度呈现出截然不同的分化。因受人民币汇率贬值影响并由此导致的恐慌情绪，令香港的北向资金5月17日净流出56.11亿元，沪指大跌2.48%，深成指大跌3.15%，创业板指大跌3.58%。北向资金一周累计从A股净流出190亿元，仅次于2015年7月10日创下的371.15亿元净流出纪录。若按月计算，2019年5月至今净卖出364亿元，创历史新高;4月份净卖出180亿元，合计净卖出540多亿元。

　　与此同时，内地投资者出于避险考虑而买入港股，港股通5月17日全天净流入15.21亿元人民币。港股因佛诞5月13日休市，从周二开始港股通4个交易日持续净买入，至17日收盘，内地投资者一周净买入超过100亿元人民币，创下2018年2月以来的单周最大净买入。港股通主要净买入标的以工商银行、建设银行、腾讯控股等大蓝筹为主。这主要是因为港币和美元是联系汇率制度，买入港股可以规避部分人民币贬值风险。同时，由于蓝筹股相对波动小，可以降低风险波动。而根据彭博数据显示，5月17日恒生沪深港通A/H股溢价指数在123.58，代表A股比港股贵20%以上，因此通过港股通投资港股相关标的具有一定安全边际。

　　陆股通之所以出现资金分化，是因为香港的机构投资者投资A股不仅要考虑系统性风险、流动性风险，同时还要考虑市场风险和信贷风险等因素，而市场风险则主要就是考虑对股价、利率和汇率波动风险的规避。如果中美贸易谈判不能取得有效进展，上述南强北弱的情况可能还会延续。

　　受贸易战影响

　　恒指失守28000点

　　上周受到贸易战局势、美国封杀华为、腾讯业绩不及预期等因素影响，恒指全周跌603点，最终失守28000点关口。

　　5月13日，中美贸易战再度恶化，中国决定自6月1日起对已实施加征关税的600亿美元清单美国商品中的部分商品提高关税。美国亦同时公布对另外3000亿美元的中国商品考虑加征最高25%的关税清单。

　　港股在佛诞休市后，14日开盘即暴跌624点，恒指一度触及27925点，全天下跌428点。当晚，美国总统特朗普表示，中美谈判没有破裂，并计划在6月底的G20峰会与国家主席习近平会面，15日港股反弹146点，报收28268.71点。但晚间特朗普又针对华为发出“全国紧急状态”，禁止华为向美国企业购买芯片等原料及相关设备;同时，腾讯控股发布一季报，收入不及预期，令港股16日全天震荡。17日受美国经济数据改善及企业业绩改善超出预期影响，恒指高开152点，升至全天最高位28428点，但因人民币汇率贬值创下年内新低，及美国对华为的禁令生效，导致港股急跌328点，收报27946.46点，失守年线。

　　贸易战背景下

　　香港机构如何避险

　　香港作为国际金融中心和成熟金融市场，自1891年成立第一家证券交易所以来，股市存续了长达一个多世纪，历史上经历过了血与火的考验，如1973年股灾，1997年~1998年亚洲金融风暴及香港金融保卫战，2007年金融海啸，2015年股灾等等。一大批国际基金和机构投资者穿越了牛熊，其投资理念和投资行为十分成熟和理性。

　　而且，香港的机构投资者通常善于逆向思维。4月初，当恒生指数站上30000点上方的时候，他们会想，现在市场上还有什么利好没有反映出来?彼时，大家对中美贸易谈判有着良好预期，国内社融及经济数据好转，叠加美联储货币政策转鸽等重要因素都已经考虑进去，但确信其在市场上均已被充分反映。既然市场已经充分反映了所有的利好和预期，这时是不是应该考虑沽出仓位来锁定收益了。尤其是，当大盘上冲30000点超出市场预期时，基金经理们就要考虑是否通过做空来对冲下跌风险或降低波幅了。

　　据了解，自今年年初以来，很多机构投资者在恒指冲到29000点位置时就开始减持仓位，然后等到回调之后再买回来，如此反复。

　　因此，香港市场的投资者是不敢盲目做多的。因为一旦盲目乐观，就会很容易成为别人砧板上的鱼肉。

　　与此同时，香港又是自由开放市场，其金融衍生工具极其丰富，这也方便投资者进行风险管理。除了现货市场，香港股市金融衍生品有股指期货、股指期权、行业指数期货、股票期货、股票期权、ETF期货、ETF期权、波幅指数期货、股息指数期货、衍生权证、牛熊证、股票挂钩票据、股指杠杆及反向产品，还有汇率产品、利率产品、商品期货等，以及各类场外衍生产品等。其丰富程度超越了亚洲其他市场。

　　而对于机构投资者来说，他们也不会贸然裸空，而主要是基于其现有持仓，进行适当的风险管理操作。即在持有现货仓位的同时，运用适当的金融衍生工具进行风险对冲。在当前市场环境下，大多数基金经理在持有股票仓位的同时，通常会考虑采用线性衍生工具进行风险管理，其主要目的是为了跟随相关资产价格的变化。如通过沽空恒指期货(Short Future)，或者根据相关的资产组合对相对应的行业指数期货进行沽空操作，从而对冲市场下跌风险或回撤风险。

　　如果投资者持有的是大型蓝筹股，则可借助个股期权进行风险管理，在大市下跌过程中，通过买入标的个股认沽期权(Long Put)以锁定利润。目前香港的股票期货成交虽不太活跃，但个别大型蓝筹也可视情况采用股票期货进行风险管理，股票期货不仅可作为直接对冲相关股票价格的风险管理工具，也可以较低成本锁定利润。但采取股票期货对冲，需考虑相关正股价格、股息、到期日、利率、借贷成本等因素，同时须做好杠杆风险、流动性风险、交易对手风险、利率及外汇风险的管理。当然，股票期货也具有很大优点，一是高杠杆，其保证金为交易额的7%～10%，杠杆可以达到10～15倍，保证了资金的灵活性;二是无印花税，无资产增值税和股息税，交易成本低廉;三是没有沽空限制，不需要股票借贷协议，省去融券的借贷利息，不受有关“低于当时最好沽盘价”的沽空规则限制。

　　坚守价值投资

　　偏好高息和公用股

　　在贸易战影响下，香港市场避险情绪持续上升，港股机构投资者纷纷持续买入企业管治良好、现金流稳定的高息股或公用股避险。在恒指下跌途中，有很多公用股和高息股逆势上涨。一周内，如港铁公司上涨3.9%，收报48港元;长江基建集团涨1.52%，收报63.65港元;领展房产基金涨1.72%，收报94.48港元。

　　而本质上，有很多公用股本身又是成长股。如港铁公司，因为几乎每年元旦之后都会提高地铁票价，公司业绩长期稳健增长，其股价已经从2018年底41.2港元升至48港元，年初至今股价累计上涨16.5%。领展虽然是房地产基金，但其在香港拥有138项物业，旗下85个街市管理物业已经连续六年提价，租金收入持续上涨;其在内地北京、上海、深圳、广州等地也持有物业，租金回报稳定，其股价已从2018年底的79.3港元升至94.85港元，年初至今股价累计上涨19.6%。

　　香港股市作为有效市场，其价格由机构主导，且机构具有较高的风险定价能力，因此资产价格整体上已经较为充分地反映了市场的风险和预期。今年4月份，港股的整体估值大约11倍PE，上周五回落到了大约10倍水平。截至5月17日，上证综指12.8倍，深证成指23.6倍，中小板综43倍，创业板综133.3倍。A股的估值明显高于港股。虽然港股整体市盈率仅有10倍，但是投资者却依然十分谨慎。机构投资者认为，若贸易战持续，可能会导致未来经济增速放缓、债务攀升、外资撤离等状况发生，这将意味着企业的业绩可能会出现下滑，并将进一步导致估值向下重修。

　　综上，香港股市作为成熟和有效的市场，已充分反映风险和预期。其作为自由开放市场，金融衍生工具丰富，方便机构投资者进行风险管理。在贸易战背景下，香港机构投资者在坚守价值投资的同时通过对冲进行避险操作。

　　(作者系香港金融从业者)

　　(原标题：贸易战下香港机构投资者如何避险)

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