平安证券：专注复合调味粉的区域企业，预计上市定价区间15.0-17.5元

　　安记食品(603696)

　　投资要点

　　摘要：调味品整体发展趋势向好，复合调味料、酱料等小品类成长空间广阔。公司产品差异化，专注于复合调味粉等细分子行业，选定蓝海市场发展，同时采取传统经销模式，依靠经销商进行渠道拓展，走出典型中小企业发展路径。短期拓展商超渠道，长期看向现代经销模式转型应是发展方向。16 年成本下行概率较大，上市后募集资金将投入到产能、研发、营销网络建设，提升公司整体竞争实力。

　　调味品景气度持续提升，小品类发展趋势向好。调味品行业整体景气度较高，盈利能力持续提升。调味品酱醋子行业渗透率较高，以龙头企业与地方品牌抢夺市场为主;小品类如复合调味料、香辛料、酱料子行业尚属蓝海市场，竞争环境相对较为宽松。行业发展趋势向好，复合调味料与酱料均可保持快速增长。

　　选定蓝海市场成长空间广阔，采取传统经销模式渠道迅速扩张。安记食品属地方性品牌企业，凭借差异化产品在蓝海市场中率先发展，同时依靠经销商推动渠道扩张，品牌投入、市场推广费用较少，以较低费用实现迅速铺货，走出典型中小企业的发展路径。短期内公司拓展商超渠道，巩固复合调味粉市场同时发展食用菌提取物与骨汤产品，进行细分品类扩张;中长期看企业由小到大成长，向现代渠道模式转型应是发展方向。

　　成本下行概率较大，募投项目提升综合竞争实力。受益于农产品供给格局宽松，16 年花椒、姜黄等主要农作物价格均有下降，对公司毛利率起到正向刺激作用。公司募集资金投入生产、研发及营销建设项目，推动产能扩张同时提升公司研发与销售实力。

　　盈利预测与上市定价：预计公司2015-2017 年营业收入分别为2.68、2.87、3.09 亿元，同比增速为-4%、7%、7%，按上市后1.2 亿股本测算，EPS分别为0.43、0.50、0.55 元。同时参考调味品行业可比公司估值，公司2016年合理估值区间为16 年30-35 倍PE，合理定价区间为15.0-17.5 元。

　　风险提示：食品安全风险、原材料价格波动风险、商超渠道拓展不及预期风险。
 

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