原标题：化妆品企业加速证券化

　　近年来，随着国内化妆品行业市场规模的不断扩大，一批行业地位显著成长性较高的本土化妆品公司纷纷开启资产证券化之路，引起了资本市场的高度关注。

　　据了解，除较早前IPO遇阻的相宜本草和安婕妤外，自2016年至今，珀莱雅、毛戈平、名臣健康、御家汇和丽人丽妆等IPO申请均获证监会受理。丸美股份在2016年IPO被否后又于不久前再次申报了材料，而拉芳家化成功实现A股登陆。此外，截至目前，新三板也已集聚了江苏美爱斯、诺斯贝尔等40余家大小规模的化妆品产业链的公司。

　　强大产业支撑证券化

　　化妆品企业加速证券化的趋势，有着强大的产业逻辑支撑。根据欧睿国际数据，中国化妆品的市场规模从2007年的1400亿元增长至2016年的3332亿元，成为全球第二大化妆品消费国。该机构还预测，2017年至2021年，中国化妆品行业复合增速超过6.7%，超出欧美及日韩发达国家，依然保持全球增长最快的化妆品市场地位。虽然面临国外化妆品巨头的激烈竞争，依然有一批本土企业凭借差异化的经营策略和对国内市场的独特理解杀出一条血路，在市场中占有一席之地。

　　实际上，作为目前居于全球第二的化妆品行业市场，仅有数量极为有限的本土品牌实现A股上市，而已上市的公司中也出现了卖壳(白猫股份)和更换主业(索芙特)的情形。再剔除以洗衣粉为主业的广州浪奇、以牙膏为主业的两面针和以医药生物为主业的片仔癀，严格意义上，A股仅剩下三家较为纯正的化妆品企业，即百年老店上海家化、刚上市成功的拉芳家化以及通过并购切入化妆品渠道的青岛金王。

　　在行业上升趋势明显、已上市企业数量稀缺以及新股发行加速的大背景下，市场普遍预期，本土化妆品企业IPO的速度会加快。

　　化妆品行业销售咨询机构聚美丽董事、塞恩资本合伙人夏天曾表示，由于中国化妆品行业发展历史的原因，导致目前在主板上市的化妆品企业数量极其稀少，化妆品产业是一个充满梦想、机遇和想象力的产业，更是备受资本追捧可以成就伟大品牌和企业的产业，未来十年将是中国化妆品企业密集登陆资本市场的黄金窗口期。

　　中泰证券分析师鞠兴海在其《3000亿妆点你的美》的研报中指出，随着城镇化增加、消费力提升和化妆意识的高涨，行业增长动力具备，同时，2015年以来化妆品行业证券化、收购频繁，预计未来3年时间将是集团化整合和品牌梯队搭建的过程，因而化妆品行业具备培育大市值巨头的潜质。

　　资本圈的隐忧

　　然而，面对行业内企业加速申报IPO的现象，梦想是否能真的照进现实?从部分企业已获得的证监会反馈意见以及尚未获得反馈意见但遭到的媒体风波来看，资本圈依然抱有些许隐忧。

　　中国上市公司舆情中心梳理发现，最大的隐忧主要集中在平台依赖以及经销模式的风险。以御家汇和丽人丽妆为例，前者从事面膜等护肤品的研发生产和销售，主要通过互联网销售产品，与天猫、京东、唯品会、聚美优品等电商平台建立合作。丽人丽妆则是与品牌方直接合作获取授权，通过买断式经销模式开展化妆品电商(天猫和淘宝)零售业务。二者商业模式存在的相同问题为过于依赖电商平台，销售渠道过于集中。

　　互联网品牌三只松鼠招股书预披露后，证券时报文章《从三只松鼠看互联网品牌证券化》指出，知名电商平台流量的爆发性增长带来的红利成就了这些知名的互联网品牌，然而近几年随着电商平台流量红利期的逐渐消失以及传统品牌进军互联网电商步伐的加快，这些依附网络而生的企业经营弊端也在逐渐显现。万擎咨询CEO鲁振旺表示，单一渠道依赖性过强，一旦电商合作模式更改，会直接对它的营收带来冲击。

　　其二，经销模式的监管压力。以上半年再次冲刺IPO的丸美股份为例，在其上次冲击IPO时，发审委要求“发行人补充说明经销的具体模式、对经销的相关内部控制制度及执行情况”以及“经销模式下，发行人经销商网点的分布、网点单点销售额等情况对照可比上市公司是否合理;报告期发行人前十大经销商的纳税情况、期末存货情况，对照可比上市公司是否合理”。其招股书显示，2014~2016年，公司来自经销模式的收入占当年主营业务收入的比例分别为92.63%、92.02%和88.03%。珀莱雅也存在同样的问题，招股书显示2013-2015年公司通过与经销商合作实现的收入分别占公司主营业务收入的比重分别为96.16%、88.92%和81.25%。

　　对此，广发证券投行部高级经理“投行小兵”撰文指出，“经销商的核查的确是一个老大难问题，主要在于核查的深度和边界，到底怎样的核查程度才能帮助中介机构发表明确意见;监管机构或许也是通过这个项目传递一个信号，经销模式的企业还是要审慎申报，如同农业企业一样。”

　　此外，生产外包及重金营销所带来的潜在风险也是资本圈质疑的要点。

　　一方面，部分企业为了实现轻资产运营，将生产委托外包的模式。这一模式容易增加产品质量潜在风险。御家汇在2014年成立了湖南御家化妆品制造有限公司，从事护肤品的原料采购和产品生产业务，协助公司生产自有品牌产品;但进展较慢。招股书显示，2014年御家汇主打品牌“御泥坊”委托加工的比例为100%，2015年、2016年自主生产的比例仅为11.43%、14.49%。

　　另一方面，则是本土品牌一直被诟病的“重营销轻研发”。珀莱雅招股书显示，2013年~2015年，公司“形象宣传推广费”分别是同年净利润的2倍多。据悉，公司先后聘请了高圆圆、章子怡、唐嫣、宋慧乔、宋仲基等多名一线明显代言旗下产品。业内人士表示，营销费用较高，说明企业品牌号召力较差，这种依靠营销费用带动销售的模式是不可持续性的，也不可控，只能每年不断加大促销力度，才能支撑销售，非常受牵制。有媒体直接以“宋慧乔的聘礼、唐嫣的嫁妆有多少是珀莱雅贡献的?”为题进行质疑。

　　总之，这些风险体现的是化妆品公司商业模式的合理性以及经营可持续性。纵观走在IPO路上的各家化妆品企业，或多或少、或轻或重都存在上述问题，最终能否顺利通过监管层的审核，仍有待时间和案例的验证。