长江证券3月3日晚发布公告，拟发行总额不超过50亿元的可转债，期限为6年。此次可转债募集资金将全部用于补充运营资金、发展主营业务，可转股后补充资本金。这也是再融资新规后市场上的首单可转债方案。

　　新规出台当天，兴业证券是首家因新规限制而宣布终止的上市公司;15天后，长江证券率先抛出新规后市场首单可转债预案。在市场人士看来，这并非偶然，背后折射的是资本密集型企业在再融资新规中所受到影响与应对。有固收分析师表示，基于再融资新规对融资规模、融资间隔等条件的限制、以及补充资本金的需求，未来仍有金融机构推进可转债的可能性。

　　长江证券“转道”发行50亿元可转债

　　在“限时、限规模、限定价”的再融资新规中，期限要求对定增市场冲击最为猛烈。根据现行要求，上市公司申请增发、配股、非公开发行股票的，前次募集资金到位日与本次发行董事会决议日原则上不得少于18个月。发行可转债、优先股和创业板小额快速融资的，不受此期限限制。

　　以长江证券为例，该公司在2016年7月完成了当年度的非公开发行，实际募得资金82.69亿元，募集资金在当年7月20日到账。这意味着，长江证券目前已不具备启动新一轮定增的条件。

　　上海某大型券商投行人士接受采访时就表示，证券公司属于资本密集型，尤其是当前诸多创新业务都依赖于资本的扩张。因此，新规中对于18个月时间间隔的限制对此类公司影响很大。该人士还指出，相对其他行业公司来说，证券公司在净资产规模和收益率等发行条件上相对有利，如果此前并未顶格发行公司债券，目前尽快推进可转债是较为可行的方式。

　　与该人士观点呼应的是，时隔7个月，长江证券就已推进了两次巨额再融资计划。从募资用途中，也不难看出券商业务发展对于资金的迫切需求;两融和股权质押等资本中介、大投行、资管、新三板做市业务等募集资金重点投入的板块，均为当前行业竞争激烈的业务。公告显示，至2016年年底时，长江证券当年定增的募集资金已使用了78.4亿元。

　　长江证券本次次可转债方案中，将投入不超过20亿元来扩大资本中介业务;以不超过25亿元资金投向子公司，主要涵盖投行、直投、期货、资管、另类投资等业务。此外，长江证券将扩大证券投资和做市业务规模，投入不超过5亿元增加投资范围。

　　资本密集企业如何再融资?

　　新规对于上市公司的影响、以及新规后如何推进再融资，上市券商近期为市场做出了典型示范。

　　伴随转型升级和发展创新业务的需要，证券公司近年来屡屡掀起资本扩张热潮。而近期出台的再融资新规和增设的多项发行条件，对上市券商推进再融资形成不少的冲击。在2月17日当天，兴业证券曾发公告宣布正筹划非公开发行;但随后证监会公布了再融资新规，由于不满足18个月期限的要求，兴业证券随即宣布终止此次定增事宜。同样备受关注的，还有东方证券和申万宏源的定增事项。申万宏源在今年1月公布了定增预案，拟非公开发行不超过31.30亿股、募集资金总额不超过190亿元。东方证券在2月13日发布定增预案，拟非公开发行A股股票数量不超过8亿股、募集资金不超过120亿元。新规发布后，东方证券已将发行定价的基准日由董事会决议日改为发行期首日，并于日前发布了修订版预案。申万宏源尚未公布定增相关公告。

　　申万宏源非银分析师王丛云接受采访称，对去年以来上市的次新股再融资会受到约束，其他上市券商基本都完成了一次再融资。做股权融资主要是增强资本实力，如果是业务的资金需求可以通过债务融资，现在行业杠杆是2.65倍，还有加杠杆的空间。整体来看，再融资新规对券商当前的融资能力影响不大。

　　或终止定增、或调整预案“随行定价”、或换道可转债，上市券商已呈现了多种新规的应对之策，为资本密集型企业的再融资先行探路。

　　这其中，“变道”可转债的讨论仍是当前市场关注的焦点。据本报此前报道，多位投行人士指出，股、债融资结合是当前较为可行的再融资方案，市场已开始探索定增配合可转债的“两步走”方案。海通证券固收分析师姜超在研报中也指出，考虑到发行优先股对于非银上市公司而言可行性较低，再融资新规或推动符合发行条件的公司以发行可转债来进行融资。

　　海通证券研究所副所长、首席宏观债券分析师姜超称，部分银行、券商、保险等有补充资本的需求，可转债在转股后可补充核心一级资本。此外，相对于定增，可转债的优势在于对投资人数量无限制、投资热情更高、渐进摊薄业绩、无间隔期18 个月限制。但姜超同时也指出，可转债存在一定劣势，如补充资本效率较低且转股主动权在投资人手中。

　　值得注意的是，对于放松可转债发行条件的讨论和呼声也日渐强烈，市场对于降低当前可转债的净资产收益率要求、提高审批速度的预期强烈。

　　申万宏源衍生品首席分析师朱岚就表示，可转债市场一直缺乏发行人的主要原因，主要是审批速度慢、转债条款负责、转债规模受净资产限制，以及由发行费率低所导致的投行意愿低。在此次再融资新规出台后，投行意愿已经有所提升;未来如果可转债发行要求进一步放松，配合审批速度的加快，可转债市场供给更为可期。

　　亦有投行人士接受采访时称，目前可转债只得公开发行;相比近年来更为火爆的可交换债，缺少私募发行的这一渠道，限制了发行人的数量。该人士称，现行的可转债条款中，对于可转债私募发行留有余地，但需要有更具体的细则指引，这将为可转债未来的一个看点。中信证券的最新研报也指出，若要推动可转债市场的发展，引入定向发行机制是可考虑的途径之一。“定向可转债将扩大可转债用途，这是海外可转债融资的常用形式，可以用于战略合作、收购、天使投资等各种领域。”